Revisión del Acuerdo: Duro Golpe

Recientemente fue publicada la nueva Carta de Intención y Memorando de Políticas Económicas y Financieras, como parte del acuerdo con el FMI.  Dicha carta ha sido producto de un proceso arduo de negociación, lo que ha provocado que la fecha el Directorio del FMI no haya aprobado la 2da y 3ra revisión del acuerdo.  La fecha, tentativa todavía, de revisión es el próximo 22 de octubre.

La relevancia de esta aprobación, además de establecer claramente la estrategia de manejo fiscal del Gobierno para el resto del 2010 y 2011, es  que la misma trae consigo el desembolso de aprox. US$700 millones (por parte del FMI y de otros organismos).

Recientemente ONAPRES publicó los Gastos del Gobierno Central durante el período Julio - Septiembre.  En dicha publicación se observa que, mientras durante el primer semestre del año el Gasto de Capital fue de RD$41,726 MM, para el trimestre Julio-Septiembre este valor fue de RD$11,469 MM.  Es decir que el promedio mensual del gasto de capital se redujo en un 45% (RD$7.0 Bn. vs RD$ 3.8 Bn ).  Lo anterior parece ser un reflejo de que el Gobierno, tras no poder lograr la aprobación de las últimas revisiones, ha dejado de percibir recursos externos que eran la base para la implementación de importantes gastos de capital.

Esta reducción en el gasto quizás no ha sido percibida por nosotros.  Quizás la misma se ha dado en obras no tan visibles para la mayoría (los capitaleños).  Quizás no ha sido reflejada en la contabilidad central, debido a atrasos no reflejados con suplidores o simplemente (como me sugiriera un economista) se debe a la premura en la publicación de la información.  De todas formas, el retraso en la revisión ha sido un DURO GOLPE.  El tamaño del Golpe?  Unos RD$ 9,000 MM (al cierre de septiembre).

El tipo de Cambio sin Cambio: Que Gancho

Recientemente estamos observando  movimientos al alza en la tasa de cambio, y algunos podrían llegar a pensar que esto es una fuente de inestabilidad o malas noticias.  A mi parecer debería ser todo lo contrario.  Deberíamos estar hasta contentos si el Banco Central llevara a cabo una estrategia de ajuste gradual del tipo de cambio.  Veamos porqué.  En la publicación anterior hablamos sobre el tipo de cambio y las fuentes de  oferta y demanda de divisas.  Vamos a partir de ese artículo para elaborar algunas ideas.

El equilibrio entre la oferta y demanda de divisas es importante no solamente hoy, sino a través del tiempo. Las fuentes de demanda de divisas son en gran parte inerciales y crecientes:  Consumo de Importables, Precios de las Importaciones, Pago de Intereses y Dividendos, entre otros.  Por su parte, la oferta de divisas depende en gran medida de nuestra competitividad y capacidad de atraer capitales.

Comencemos por un tema de moda. Las Exportaciones.  Cuando un exportador quiere hacer negocio, invierte recursos y contrata recursos internos:  capital humano local y servicios (como energía).  Es decir, sus costos están muy asociados a las condiciones internas.  Por otro lado, este exportador debe salir a competir al mercado mundial, a precios que por lo general están "dados" en ese gran mercado.  Su ingreso depende de este precio y del tipo de cambio al cual pueda cambiar las divisas generadas, para cubrir sus costos locales.

El incremento de los costos en una empresa exportadora está muy relacionado a la tasa de inflación interna (ajuste de salarios, costo de la energía, pago de otros servicios).  Por otro lado, sus ingresos  crecen prácticamente en la medida que se incrementa el tipo de cambio.  Al inicio del negocio puede ser muy rentable, pues la mano de obra local es "relativamente barata".  Sin embargo el nivel de productividad de la misma es muy bajo y su costo se incrementa a medida que se deben hacer los ajuste por inflación.

Por ejemplo, entre diciembre de 2005 y diciembre del 2009, el tipo de cambio peso por dólar se incrementó en un 8.1%, mientras que la inflación acumulada del período fue de 26.4%.  Un duro golpe para un exportador.

Lo mismo para el sector turismo.  En la medida en que mis costos se incrementen con la inflación, la capacidad de ofertar tarifas competitiva disminuye.  Por ejemplo, un hotel que hace 4 años tenía un costo por noche digamos de RD$2000, podría ofrecer una tarifa de RD$2,400 o su equivalente en dólares US$72.  Si sus costos se incrementaron en un 26%, este costo por noche se incrementó en este período a US$70, o sea tendría que cobrar una tarifa de aprox. US$84, lo que significa un incremento de un 17% en 4 años en dólares.  Esto es elevado considerando una tasa de inflación en dólares acumulada del 8%.  Otra opción es disminuir la calidad de los servicios para bajar sus costos.... Ambas opciones le restan competitividad en el exterior.

Desde este punto de vista no es sorprendente lo que está sucediendo recientemente.  Cada vez escuchamos el creciente déficit comercial que tenemos con los países del DR-CAFTA y con otros.  Claramente, mientras una baja depreciación incentiva las importaciones por un lado, por el otro resta competitividad a nuestras exportaciones y desincentiva la inversión de cara a la exportación.  Es un resultado, diría yo, consistente? esperable?

Sigamos con los Flujos de Capitales.  La apuesta constante a un tasa de cambio baja, ha generado quizás niveles de endeudamiento en moneda extranjera, sobre todo por parte del gobierno, altas.  Ante bajas tasas de interés internacionales y una expectativa (por lo menos a corto plazo) de tipo de cambio muy estable, entonces resulta "barato" endeudarse fuera del país. Así mismo, las tasas de interés relativamente "altas" de nuestro país, incentivan el flujo de "Inversión de Cartera".  Estos flujo de capitales, ante cualquier situación "medianamente adversa" se esfuman (en lo que dicen berenjena). La inversión extranjera por su parte, depende mucho de factores que están ligados a las perspectivas de largo plazo y los niveles de rendimiento locales.  De hecho, en la medida que la baja depreciación del tipo de cambio ha restado competitividad, las inversiones en sectores como el Turismo y las Zonas Francas, han comenzado a disminuir.  Las inversiones que estamos observando son más inmobiliarias (lo cual tiene un tope natural) y en el sector minero que observa coyunturas muy favorables.

En resumen, esta baja depreciación del tipo de cambio, podría estar atentando a nuestra capacidad futura de generar divisas y por ende en la capacidad de mantener bajo el tipo de cambio. En su férrea lucha por mantener baja la depreciación de la moneda el Banco Central ha perdido cerca de US$1,000  en Reservas Internacionales, la cuáles solamente cubren aprox. 3 meses de importación (llevamos más de 18 meses en crisis internacional). El problema de este tipo de política es que en algún momento llega el ajuste y cuando llega ocasiona grandes pérdidas de bienestar.

Si apostamos a una política cambiaria consistente con la demanda de largo plazo de divisas, deberíamos ajustar gradualmente el precio de la moneda para lograr generar las divisas necesarias en el futuro, sin tener que realizar ajustes drásticos.  Adicionalmente esto generaría más estabilidad en el empleo, pues se evitarían cierres innecesarios de actividades económicas que generan empleos importantes hoy.

Aunque vemos ventajas de este "tipo de cambio sin cambio", la gran pregunta es si estas ventajas son sostenibles en el tiempo y generarán estabilidad a largo plazo.  Un ajuste gradual en el tipo de cambio nos garantiza a todos estabilidad a más largo plazo.  Que cuanto es el ajuste?  existen muchas estimaciones, pero les aseguro que si se hace de forma gradual, ni lo vamos a sentir, pero si no se hace, lo vamos a sentir en el futuro.  

Hablemos del Tipo de Cambio

Me parece interesante escribir algunas líneas, desde una perspectiva muy básica, sobre el tipo de cambio.  A casi todos nos gusta el tema.

El nivel del tipo de cambio en sí no es realmente importante.  Si les dijera que en un país lejano se necesitan 500 pesos para comprar un dolar??? creen que es mucho?.... y se les dijera que hace 2 años en ese mismo país se necesitaban los mismos 500 pesos para comprar 1 dolar... cambia su respuesta?  y si les dijera que en eses país el salario mínimo es 48,000 pesos?

Lo que sí es importante es su trayectoria:  Su tasa de crecimiento y las expectativas.  Qué  elementos determinan la trayectoria del tipo de cambio?.  En términos bien llanos, esto se determina por la oferta y demanda de divisas.  Claro, siendo la moneda extranjera un activo, es decir una opción de acumular valor en el tiempo, tiene diferencias respecto a un bien común.

La demanda de moneda extrajera (dólares por ejemplo), depende de varios factores, entre ellos:

a. La demanda de bienes importados:  a mayor consumo de bienes importados, mayor es la necesidad de moneda extranjera para comprar dichos bienes. En la medida en que nuestra escasa diversificación económica nos empuje a importar más bienes, pues se incrementa la demanda de moneda extranjera.
b. El incremento de los precios de los bienes importados, sobre todo de aquellos muy "necesarios" como es el Petróleo.  Los incrementos en los precios del Petróleo  tienden a incrementar la demanda por divisas y con ello a presionar al alza el tipo de cambio.
c. Las expectativas futuras del valor de la moneda:  Fuertes expectativas de depreciación, llevan a incrementar la demanda actual de la moneda extrajera con el fin de "conservar el valor" de los ahorros actuales que hoy se tienen en moneda nacional.  Estas expectativas del valor de la moneda, también se influencia por la capacidad futura que tengan las autoridades de financiar una caída fuerte en la generación de divisas, producto por ejemplo de un shock externo que se ve venir (caso de la crisis internacional que inició en 2008).  A esto se adiciona la percepción de riesgo que tengan los "dueños del capital" sobre el país. .
d. Tasas de interés o de rendimiento:  Los rendimientos en moneda nacional, determinan la decisión de las personas y empresas sobre cómo distribuir su riqueza según monedas.  Altos rendimientos en moneda nacional inclinan la balanza hacia la moneda local lo cual disminuye la demanda interna de divisas e incrementa la oferta de divisas.
e. Compromisos Financieros con el Sector Externo: A medida que nuestra deuda con el resto del mundo se incrementa, en general el pago de intereses en moneda extranjera aumenta y con ello la demanda de divisas para cumplir con estos compromisos.  Adicional mente,  la capacidad de retener las ganancias de los inversionistas extranjeros en el país, quita presión a la demanda de divisas como pago repatriación de dividendos.

La oferta de divisas depende de nuestra capacidad de generar estas divisas o de atraer capital extranjero para cubrir la brecha entre oferta y demanda. Así, la oferta de divisas depende en general de:

a. Exportaciones de Bienes:  Una mayor exportación genera moneda extranjera.  La capacidad de ser competitivos en los mercados externos determina nuestra éxito a la hora de penetrar algunos mercados. Dicha competitividad a la vez depende de la razón Costo / Ingreso de los exportadores.

b.  Exportaciones de Servicios:  Como es el caso de turismo.  Al igual  que en el caso anterior, nuestra capacidad de atraer turistas depende de nuestra competitividad frente a otros destinos. La misma depende tanto de los precios, como de la calidad obviamente.

c. Tasas de rendimiento / Flujo de capitales:  Ya sea en forma de Inversión Extranjera o en Forma de Deuda, la entrada de capitales incrementa la cantidad disponible de moneda extranjera y con ello aumenta la oferta y quita presiones al tipo de cambio. Claro que existe una diferencia en el tipo de capital.  Por ejemplo, existen capitales que entran y salen de los países buscando oportunidades de rendimiento de corto plazo, invirtiendo en  activos financieros.  Este capital no es malo, pero a diferencia de la inversión extranjera, sale fácilmente frente a una coyuntura desfavorable ocasiones a veces fuertes movimientos en la oferta y demanda de divisas. Desde este punto de vista, . Tasas de interés o de rendimiento impacta el flujo de  capital extranjero.  Una mayor tasa de interés atrae más capitales (inclina la diversificación hacia nuestro país) y con ello aumenta la oferta de divisas y quita presión al tipo de cambio.  En resumen, altas tasas de rendimiento en moneda local aumentan la oferta y disminuyen la demanda, tienden a quitar presión al tipo de cambio, siempre y cuando este incremento no sea un reflejo de un mayor riesgo en la economía. 

d. Remesas del Exterior:  las donaciones y envío de dinero de dominicanos en el exterior es una fuente importante de divisas para el país.  Las remesas son la segunda fuente más importante de generación de divisas en nuestro país.

A todo lo anterior habría que incorporar el elemento de política monetaria que existe en economías donde hay un Banco Central.  Si el Banco Central quiere acumular Reservas, puede aumentar la demanda.... o si decide vender divisas para quitar presiones antes un incremento de la demanda , pues se incrementa la oferta.  Ahora bien, su capacidad de intervenir en el mercado, esta limitado por su nivel de Reservas.  Por ejemplo, en economías donde la autoridades deciden fijar el tipo de cambio, el Banco Central debe estar en la capacidad de intervenir para que el equilibrio entre la oferta y demanda de divisas cumpla con el precio fijado.

En economías donde el tipo de cambio se deja flotar libremente, entenderíamos que no es necesario que las autoridades tengan altos niveles de reservas.  Sin embargo existen otras consideraciones.  Regularmente vemos que se mide una adecuada cantidad de Reservas Internacionales en meses de importación, es decir en la cantidad de meses que podría financiar el Banco Central las importaciones de un país, en una situación de disminución drástica de la oferta de divisas.  Esto es relevante ya que ante choques externo adversos que provoquen disminución en el flujo de divisas, la capacidad que tenga el Banco Central de "asegurar" un consumo de bienes importados, determina el impacto en el corto plazo en el bienestar de los consumidores.

Podríamos hablar mucho más, pero creo que estas líneas entregan una idea interesante del mercado de divisas.  Lo más importante al final del día es garantizar la estabilidad de Largo Plazo de la moneda, y esto solamente se logra con un equilibrio sostenido entre oferta y demanda.